中国央行这一年多来“准息汇三降”，货币政策扩张已经超出了2008年风暴后那一轮的强度。结果必然是货币信贷供应量的空前膨胀：自2012年以来金融机构信贷每年的增量都超过GDP的15%，而在去年更猛增到GDP的26%，几乎和2009年28%的增幅强度持平。

　　所谓“新常态”，是自2012年末中共十八大以来，中国领导人对现阶段经济发展状况的一个基本判断。

　　用中共总书记习近平的话来说，中国经济“新常态”的主要特点是 “从高速增长转为中高速增长”， “经济结构不断优化升级”，发展动力 “从要素驱动、投资驱动转向创新驱动”。

　　这个转变过程的难点在于应对“三期叠加”的局面，也就是从高速到中高速的增长速度换挡期、结构调整阵痛期、前期刺激政策消化期。

　　笔者认为，这个判断是合乎实际的。中国经济在实行改革开放后实现了连续三十多年的持续高速增长，经济总量壮大了二十多倍。制造业发展起来了，生活水平提高了，劳动力素质改善了。同时，人口结构和劳动力供求状况发生了根本变化，人口老龄化趋势在强化，经济发展和资源限制和生态环境的矛盾累积加剧。

　　显然，原有的粗放型依靠大量投入劳动资本土地消耗资源的高速增长模式已经难以为继，亟需调整结构优化升级，组建新的驱动方式。

　　然而，在2008年那场席卷全球的金融风暴发生后，为避免世界经济陷入严重衰退，中国配合国际社会，推出空前规模的一揽子刺激政策，保持了中国经济一枝独秀，稳定了全球经济局势。但也延缓了本来应该实行的本国经济结构调整，留下了金融资本脱实向虚、企业债务（杠杆）偏高、地方融资债台高筑、部分行业产能过剩等一系列后遗症，埋下了金融风险隐患。　

　　针对“三期叠加”，中国政府宣示的指导方针是“稳增长、调结构、防风险”，承诺将发展理念从片面追求经济数量增长向注重效益、以人为本和保护环境的可持续发展转变。

　　早在本届政府伊始，欧美媒体就有所谓“李克强经济学”的三个支柱之说法，即“避免出台刺激措施”、“去杠杆化”以及“结构性改革”，其核心是向市场放权让利，激发创新活力。

　　在今年三月初召开的十二届全国人大四次会议上，中国总理在政府工作报告中确实重申了上述政策理念，坚称以“创新宏观调控方式”来应对“持续加大的经济下行压力”，“我们不搞‘大水漫灌’式的强刺激，而是持续推动结构性改革。”，“提质增效，推动产业创新升级”，“以开放促改革促发展”。

　　然而，近年来的财政金融数据，却呈现了一个极具扩张特征的财经政策导向。自2008以来，每年的财政赤字都至少占GDP的1%。

　　在2008年全球金融风暴发生以后，强刺激政策出台，2009年的财政赤字猛增了6倍，达7782亿元，赤字率达到GDP的2.25%。以后两年赤字略有减少，但随后又开始爬升。

　　令人困惑的是，在本届政府执政后的2013年起连续三年，即使以可比币值计算，每年的财政赤字额都超过了2009年的规模。而去年的财政赤字更比前年（2014年）增加了43%，达到1.62万亿元，赤字率达GDP的2.3%。

　　同时，对地方政府债务的当年到期还本部分发行了总值3.2万亿元的新债券进行置换，并下高达6000亿元的新增债券发行额度。

　　即便去年的财政赤字从规模上和相对GDP的赤字率上都超过了2009年的财政刺激程度，今年的政府工作报告仍然宣布：“积极的财政政策要加大力度。

　　今年拟安排财政赤字2.18万亿元，比去年增加5600亿元，赤字率提高到3%”，高于去年，还要安排地方专项债券4000亿元，继续发行（数额不明的）地方政府置换债券。

　　在货币政策方面，扩张也很迅猛，可以和2008年全球金融风暴发生后的刺激强度作比较：当年，中央银行从2008年10月开始，把存款基准利率从4.14%连续四次调降到2008年12月的2.25%，之后便按兵不动了。

　　而这一次，从2014年11月到去年10月不到一年的时间里，央行先后降息六次，把基准利率从3.00%一路降低到1.50%，降息幅度迄今为止已经与2008年那轮不相上下，而降息后的利率更低！

　　至于金融机构的存款准备金比率，当年央行在风暴发生后仅调降了三次，从2008年10月的17.5%降到12月底的16.0%，幅度不过1.5个百分点。

　　相比之下，从去年2月到今年2月，存款准备金比率连续下调了六次，从20.0%下调到16.5%，幅度是3.5个百分点。另外，在2008年风暴后，人民币汇率坚挺。

　　而这次人民币的汇率机制在去年8月就作出调整，币值对美元一下子贬了超过4%。

　　可见，中国央行这一年多来“准息汇三降”，货币政策扩张已经超出了2008年风暴后那一轮的强度。结果必然是货币信贷供应量的空前膨胀：自2012年以来金融机构信贷每年的增量都超过GDP的15%，而在去年更猛增到GDP的26%，几乎和2009年28%的增幅强度持平。

　　金融机构各项贷款额与GDP的比值，在2008年只有96%。在风暴后的刺激政策下，急剧上升到2010年的117%，之后稍稍回落。

　　自2012年以来又再度年年膨胀，去年已经达到GDP的147%，今年看来会继续升破150%。

　　货币供应量M2对GDP的比值也从2008年的150%上升到去年的200%以上。根据总理的政府工作报告，今年广义货币M2和社会融资规模余额预计都将继续增长13%左右。而实际上，今年头两个月的信贷环比增长率已将近14%。

　　从去年政府工作报告提出的M2增长12%的目标被实际货币增长突破1.３个百分点的情形看，今年的货币信贷实际增长很可能会在14%以上，使M2对GDP的比值超过210%。

　　无论是从财政赤字规模还是货币信贷放量来看，这一轮宏观经济刺激的强度比起七年前全球金融风暴后的那一揽子刺激政策都有过之而无不及。

　　根据中国领导人的系列讲话来看，“稳增长、调结构、防风险”的经济指导方针应该是个共识，监管者也知道“大水漫灌”式的强刺激无异于饮鸩止渴，是应该避免的。

　　那么，为什么在“经济新常态”的共识之下，决策上仍然无法抵御动用经济刺激政策的诱惑呢？

　　从观察者的角度来猜测，看起来正确的方针没有得到落实贯彻，甚至被执行走样，无非有以下这几种可能的原因：

　　第一种可能是监管者本身在决策目标的优先抉择上，另有隐衷。三年半前，当本届领导从前任接班时，所谓“两个一百年”的奋斗目标正式写进了中共十八大通过的党章。

　　其中之一是：“到建党一百年时，建成惠及十几亿人口的更高水平的小康社会”，具体目标是在2020年，使国内生产总值和城乡居民人均收入在2010年的基础上翻一番。

　　如果经济增长速度持续下滑，这个目标就会落空，本届领导的历史定位就蒙上阴影。相对于这个政治后果的担忧而言，有关防范“三期叠加”结构性风险的经济理性考量，就属次要的了。

　　第二种可能是监管者身不由己，被整个体制既定的路径或是某些群体的利益所左右了。邓小平当年的名言“发展才是硬道理”，点明了维持繁荣发展攸关着中国现有社会政治体制的稳定根基。

　　在决策程序机制上，重大的财经决策，都是由中共核心的中央财经领导小组定夺之后，由行政机构执行的，人民代表大会的监督制衡基本属名义上的事后认可。

　　在维护体制稳定的刚性需要和权力制衡的软约束之间，扩张型的宏观经济刺激政策必然成为唾手可得、随时可以动用的方便工具。

　　于是，“稳增长”往往演化成了压倒一切的“保增长”，原来“去库存、去杠杆”的政策意向往往被“增产能、加杠杆”的利益驱动所取代淹没。

　　第三种可能是监管者掌握了尚未公开的经济资讯，如此决策另有缘由。对中国官方公布的经济数据的真实性，各界早有怀疑。一种流行的看法是，官方的增长数据往往在快速增长时期被低估，而在经济放缓时期被高估。

　　如果实际上中国经济下滑的势头确如一些投资机构所猜测的那样比官方数据所显示的情形要来得更为严重得多，这一轮宏观经济刺激的强度就不那么令人费解了。

　　不管出于何种原因，在“三期叠加”的种种困难和问题尚未解决理清的情况下，竟然会发生如此大规模的财政货币扩张，显然是令人担忧的。

　　从中国经济结构的基本面来看，经济的自然增长率显然已经降低了许多，并且将在未来5年-10年间继续下行。这个新常态已经是学界的共识。

　　经济宏观经济调控的目标在于尽可能将实际经济增长稳定在长期的自然增长率水平上，而不是人为地推高增长。

　　如果错误估计了自然增长潜力，把自然增长率的下行误判为需要纠正和抗拒的“严峻下行压力”，采取种种扩张政策手段去过度刺激，追求不切实际的增长率，只能造成经济虚火上升，杠杆不去反增，产业库存堆积更多，资产泡沫膨胀，僵尸企业横行，经济效益低下，系统性金融风险加剧，甚至威胁到国民经济的长期增长前景。

　　宏观经济调控应当恪守本身的目标原则，把决策确立在对于长期的经济自然增长率趋势的客观科学估计之上。决策所依据的资讯应当透明公开，理念目标应当明确坚定，言行一致，建立公信。

　　在现阶段，如何抵御动用宏观经济刺激政策去保增长的种种诱惑，从体制上确保贯彻正确的经济理念和指导方针，是比追求中短期的增长目标更具挑战、更为重要的当务之急。

　　（来源：FT中文网）

　　（注：本文仅代表原作者观点，不代表网站立场。转载文章，仅供参考。）